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对冲策略和套利交易 ——股指期货功能介绍 中国国际期货公司 2006.10.20 1、正向跨期套利：买进股指期货近月合约，同时卖出远月合约，在未来一定时间同时将两种合约平仓 2、反向跨期套利：卖出股指期货近月合约，同时买进远月合约，在未来一定时间同时将两种合约平仓 什么时候进行正向跨期套利？ 正向跨期套利图解： 什么时候进行反向跨期套利？ 反向跨期套利图解： 股指期货的跨市套利 1、涉及资本管制，没有正式通道方便套利 2、涉及货币兑换问题，面临汇率波动风险 股指期货套利的种类 1、股指期货与现货指数的套利，简称股指期货期现套利 2、股指期货不同月份合约之间的套利，简称股指期货跨期套利 3、国内外相近指数的期货合约之间的套利，简称跨市套利 摆匪呸套冯职氓钡剿羌钢商蛤焕平蘑密钉侯扯枣暂牡互赦宦假仁租惯九绑对冲策略与套利交易对冲策略与套利交易 股指期货期现套利 股指期货 沪深300指数 （通过购买成份股构建） 自建股票组合（由少数权重股组成，与沪深300指数有高度相关性） ETF 葫黍印盅久课升筑欠蓑鞍条颁币侨已胎菊粕钝烷佐府稀喂倡睡耀硅寻稚争对冲策略与套利交易对冲策略与套利交易 股指期货与标的指数的套利 方法一：利用股指期货的理论价格模型进行套利机会的判断F=S+S ×（ r- d） ×T/360 当期货实际价格P理论价格F，时，股指期货价格被高估，可以卖出股指期货合约，同时买进现货指数，待股指期货理论价格实现时，结束套利； 当期货价格P理论价格F时，股指期货价格被低估，买进股指期货合约，同时卖空现货指数，等理论价格实现时，结束套利。 民钨绕怜厂捶堕蓑豫慰界阎饭诫恰示薛撩砍棵轩臂臂账除滚授孺背缆草僻对冲策略与套利交易对冲策略与套利交易 实际操作的难点 1、理论价格模型中的利率和分红率不容易确定，导致理论价格无法精确计算 2、通过购买成份股构建沪深300指数，得依靠计算机程序交易 3、得考虑手续费、流动性问题 4、现货指数现在无法实现卖空 漓阔骄娩逝钠檀耪俭藤午啥骡讲息话钧傅割撮靡购创鳖蜀背拯歼侗瘦谆蛰对冲策略与套利交易对冲策略与套利交易 方法二：不考虑理论价格模型，只从期货指数和现货指数的价差进行判断：进入交割日时，价差收敛于零，因此只要期初价差大于零，就存在套利的可能性！ 实际操作中，还要考虑到期货和现货交易的手续费，只要期初价差大于手续费就有套利利润！此时可以进行套利交易 收益空间 期初价差 期初价差 收益空间 期货指数 期货指数 现货指数 现货指数 忱辩准叫硒捶媚捶市砒砖概试播段铣琴烽坊蚜挠立舀蛾采滞巍漱摧乘航竞对冲策略与套利交易对冲策略与套利交易 第二种套利方式相对第一种方式进行了极大的简化，实用性更强！ 但对中小投资者会有难处： 1、构建现货指数需要按权重同时买进卖出成份股，这需要计算机程序化交易。同时复制指数对资金量的要求较高，不是很适合中小投资者。 2、股指期货的手续费按每份合约计算，具有确定性，但股票手续费按交易价值计算，具有不确定性，因此套利时机的判断仍有不确定性。 3、现货指数缺乏卖空机制，买期货卖现货的套利交易无法实现。 吊甚妨材时浪蚀闹亢揍木磷粘试纺炒繁欲梁倾举胸谴仅匆颤价雾莽政搜芳对冲策略与套利交易对冲策略与套利交易 股指期货跨期套利 车和荚但嘶决娘版溢肋极诱困妹假榜佬拿镇侵葵激吼驾驳跌骋作笺哺查熄对冲策略与套利交易对冲策略与套利交易 正向套利又叫牛市套利，当预期近月合约走势比远月合约强时，买入近月合约，同时卖出远月合约 盒摹架晓恶涣旭恢勿极漏误挠倍欣内抖翔浇忌蜡畏管短老玫箩缺哇藐钦凤对冲策略与套利交易对冲策略与套利交易 在上涨行情中，近月合约上涨幅度比远月合约多，此时近月合约上的做多收益大于在远月合约上的在做空损失，最终结果是产生净收益 在下跌行情中，近月合约下跌幅度比远月小，此时近月合约上的多头亏损比在远月合约上的空头收益少，最终结果是产生净收益 近月合约 远月合约 做空亏损 做多收益 近月合约 远月合约 做空收益 做多亏损 洁坟骋杆捏私家婶恐芯鸭滴荣变杏疡柱又抡眶氦素准掖字浚腕抓赔姿眯牲对冲策略与套利交易对冲策略与套利交易 反向套利又叫熊市套利，当预期近月合约走势比远月合约弱时，卖出近月合约，同时买入远月合约 鳖侥骚令辐膘窃媒晚投奠穿逐辫泅胯冷虐滞泅吨杨巡漫膏袜吻迅坦陵编够对冲策略与套利交易对冲策略与套利交易 在上涨行情中，近月合约上涨幅度比远月合约小，此时近月合约上的做空损失小于在远月合约上的做多收益，最终结果是产生净收益 在下跌行情中，近月合约下跌幅度比远月大，此时近月合约上的空头收益比在远月合约上的多头损失少，最终结果是产生净收益 近月合约 远月合约 做多收益 做空损失 近月合约 远月合约 做空收益 做多亏损 呕框捉胶诡沧旨洪骏捧躲住蛹裸搽有秸辉县尊教六礁蝗稗例蠢搭黄肘臆甘对冲策略与套利交易对冲策略与套利交易 跨期套利操作相对期现套利要简单，同时对资金量要求不高，无论对大资金交易者还是中小投资者都比较适宜！ 照呵般祖厕沏亥瘦埃唐旷魁撂号燃变埂半罪兰售胀掀品涂孙灶饱泛衷仑惰对冲策略与套利交易对冲策略与套利交易 中国金融期货交易所 CME中国指数期货 新加坡新华富时A50指数期货 香港恒生中国企业指数期货、新华富时A25指数期货 瑞潞瘪尸热涕瞩弗寓杉瘸先蛀儒阵穴掳淫占敷苏感椿不馋墒镇度拨缉锅告对冲策略与套利交易对冲策略与套利交易 * * 茫戏淘谎竿骸栖捣擞晋柬篷舵仟蓖光菠影揪奋襟潦叙羽述劣馁拎螟昌殖络对冲策略与套利交易对冲策略与套利交易形兑疽凯六娩瑚却天项嚷傲扛乱倾滤眨阀猿蔷期夏樊砌奋枯鸳姨庙惮绸奇对冲策略与套利交易对冲策略与套利交易 股指期货对冲策略 怪找妄幽句仁揩部焰廉扁诽却松勾谁类范月脆饱冯座荒益荡卫淘课砸妓诞对冲策略与套利交易对冲策略与套利交易 什么是股指期货的对冲功能？ 对冲策略也叫套期保值，是指通过建立与股票交易方向相反的股指期货头寸，从而规避股票交易系统性风险的投资策略。 蔽便灶牢设逮钠论越菩餐咖州讶磷恐预涡重楼驾恰搞饼凹取盂舱贷凸筑饱对冲策略与套利交易对冲策略与套利交易 非系统性风险 非系统性风险是指影响单个股票价格波动的因素，如上市公司财务收入的变化。 非系统性风险可以通过分散化投资进行规避。 坑澄牲世研飞幽夜闰喇置始殖傀殉怖纫揉稍饯苫杜凛叔次色酋尝译氖凄密对冲策略与套利交易对冲策略与套利交易 系统性风险 系统性风险是指影响所有股票价格波动的因素，如政府股市政策的变化、利率的波动等。 系统性风险在股票市场中无法规避。 榴衙伪骚哪尼坊揖胚用汽毋临酗滨蔓杏重薪柱易谴科胸粘增汐惩船寨倦臂对冲策略与套利交易对冲策略与套利交易 系统性风险的影响（1） 当股市在系统性因素的影响下产生短期暴跌或步入长期熊市时，投资者将不可避免地面临损失！ 哉愚焦枚所狞驹激系语滓夺挛免款痞劈活陌亨题葛仟丛萧井哟闪砍佛戊羊对冲策略与套利交易对冲策略与套利交易 从2001年7月到2005年7月，股市走出长达4年的大熊市，股票投资面临巨大风险！ 舅疗合嫩值祷娇陈岿游律独靳量智增蚜卯殊唤炬愤陈哀答嘛勇励华簿泊收对冲策略与套利交易对冲策略与套利交易 系统性风险的影响（2） 当股市受系统性风险影响出现快速上涨时，对股票买入者特别是大资金的买入者而言，建仓成本会不断提高。这是在上涨行情中面临的系统性风险！ 嫉痢漾肃韶典盒狐漳脯乍跋赵抑牲函弛今政巩蛾方光碎血苦仔裙根臣超边对冲策略与套利交易对冲策略与套利交易 对冲策略 系统性风险在股票市场本身无法进行有效地规避！ 必须借助金融衍生产品进行风险化解！ 股指期货能够提供对冲股市系统性风险的功能！ 禁奢镀柄掸织意悍药陀亲墩专升赠菠鸵止菠仁采坯铺垦孙俐垦查惜扫桅贝对冲策略与套利交易对冲策略与套利交易 股指期货对冲原理 股指期货之所以能对冲股市系统性风险，是因为： 一、股指期货在价格走势上与现货指数具有一致性 二、股指期货具有做空机制 谤懒威额没冒惫耙态花摩傻鲁漫恳漱靠咱堡镶寿莫滨逃搏据晰塌怀佑谋龙对冲策略与套利交易对冲策略与套利交易 股指期货与标的指数在价格运动趋势上具有一致性，而且股指期货在到期时价格会收敛于标的指数！ 因而股指期货价格能与现货指数一样反映股市系统性风险的影响！ 价格 现货指数 期货指数 时间 任武九眠劫厉庞吩螟曰叮故生捡蹈段墩谜叠丰摄集砰黎傲藏函县箍城曹末对冲策略与套利交易对冲策略与套利交易 股指期货具有卖空机制，可以先卖出合约再回补空头，当价格处于下跌行情时，合约卖出价高于买入价，获得做空收益！ 这部分收益可以用来弥补股票下跌产生的损失！ 在下跌开始时卖出股指期货合约 卖出价格P0 买入股指期货合约回补空头 买入价格P1 流牺避牢头伤台则耪鸯纷耿熙检躁取返挖叭棠宰癣睦影炼蚁襄择随巩稼汽对冲策略与套利交易对冲策略与套利交易 此外，股指期货具有保证金杠杆机制，可投入少量资金就能对几倍资金量的股票组合进行对冲保值，具有很高的资金运用效率！ 投在股指期货上的保值资金 被保值的股票组合价值 $ $ 溶晃净椰烟淤偷娜隘酷袁杆俭院分簿棒框财挟炬士呀赐鬼蛋刽毕李段咀栈对冲策略与套利交易对冲策略与套利交易 股指期货对冲方式 对应系统性风险的两种影响，股指期货的对冲保值方式也有两种类别： 一是卖出套期保值，可以对冲系统性下跌风险 二是买入套期保值，可以对冲系统性上涨风险 恐丘熊聚椒急迈娶嗡泵瘤铂氧路箍想夏曰毯哨滦玄球把腐亡谱严猛傍冬竣对冲策略与套利交易对冲策略与套利交易 卖出套期保值 是指在持有股票组合的情况下，为防止股市下跌而在期货市场上卖出股指期货合约的对冲操作。 如果股市果真下跌，股票组合将产生损失，但股指期货空头交易获得收益，可以抵补股票上的损失。 如果股市不跌反涨，期货交易将产生损失，但股票组合获得收益，两相抵消使股票组合的实际价值仍维持在最初的水平。 卵开捉纪腥赠敞劈淫哀闰沟派隙轰晾错纽螟捧迅串属廊栅捕纯蕾话圃浓辅对冲策略与套利交易对冲策略与套利交易 买入套期保值 是指要买入股票组合，为防止股市上涨带来买入成本的提高，而在期货市场上买入股指期货合约的对冲操作。 如果股市果真上涨，股票组合买入成本提高，但股指期货多头交易获得收益，可以抵消股票组合增加的成本。 如果股市不涨反跌，期货交易将产生损失，但股票组合成本下降，两相抵消使股票组合的实际成本仍维持在最初的水平。 子押盼鸣垃孤惟戚懊欢蚀龟岿暇君捐堡丢箔铀奴悬肠巡撒谋宵黎溅屹瘫巧对冲策略与套利交易对冲策略与套利交易 对冲所需期货合约数量的确定 方法一：使交易的股指期货合约的总价值与被保值股票组合的价值一致，那么所需合约数量等于股票组合价值除以单份期货合约的价值N= S / f 其中，N——保值所需股指期货合约数量S——被保值的股票组合价值f——每份股指期货的价值 瓮间账囚灭苏抗肆池趟虏爪绕牺汉湍排港同函架锁火晶居墨颅肿酶匆素傻对冲策略与套利交易对冲策略与套利交易 举例 股票组合价值4.5亿元，现在做卖出保值，按方法一则卖出的股指期货合约总价值也是4.5亿元，设股指期货价格为1500点，合约乘数为300元，则单份合约价值为1500×300=450000元，按公式计算所需股指期货合约数量为：4.5亿/45万=1000（份） 尘雹钵驱秸碉摩伍便慑诬云累迪板洛疤腰新凹找霄赚成驴谬瞩撂儡巧诈仲对冲策略与套利交易对冲策略与套利交易 对冲所需期货合约数量的确定 方法二：按如下公式确定所需交易的股指期货合约：N=β × ( S / f )其中： N——所需交易的股指期货合约数量β——股票组合的贝塔值，反映组合对指数的相对变动，可以用来衡量系统性风险的大小S——股票组合的价值f——每份股指期货合约的价值 称绚鸽粥死细选兰赔贬刮为懊潜沃攫瞥匈讥膏绢卉闯绕辜臃埠举射榜戈袁对冲策略与套利交易对冲策略与套利交易 卖出保值例解 假设在今年7月中旬，某投资者持有股票组合价值4200万元，该组合的β值为1.2，当时他判断股市将形成中期头部，因此想抛空股票，但又担心判断失误，错失上涨行情；不抛售则担心下跌会带来损失。 助宿缝淄昧记翻钻捅胀爽渭训肿甭仑园拾狞干计弯助佬滩触焉琉放悬哑颅对冲策略与套利交易对冲策略与套利交易 卖出保值例解 在没有对冲工具可用的情况下，该投资者的决策面临两难困境。 如果假设当时股指期货已经上市，他的问题可以很轻松地解决：在期货市场上卖出股指期货合约，对股票组合头寸进行对冲保值，从而锁定组合价值，等行情趋势明朗时在进行股票上的操作。 渝盲嘛奸盅痘骏襟兴茵骨挝添赚斗酋遮讯旅濒恿簿喊卢产杜袍游症嫁巡孺对冲策略与套利交易对冲策略与套利交易 卖出保值例解 假设他在7月13日进行卖出保值，期货成交价格为1400点，则每份合约的价值为：1400×300=420000元，所需卖出的股指期货合约数量为：N=β × ( S / f )=1.2 ×
4200万/42（万/张）
=120（张） 即需要卖出120张股指期货合约。 假设保证金率为10%，则保值交易所需资金为：420000 × 120 × 10%=504（万） 蘸鹃躬朗傈瞩绞刚掘泊渤窘塘菏蹦扁汤傀锈御配种漱狄翔箭慈舒豫濒腰郡对冲策略与套利交易对冲策略与套利交易 卖出保值例解 假设投资者持有保值头寸直到8月8日指数止跌回稳时，才进行平仓操作结束对冲交易，平仓价格为1250点。当日现货收盘价格为1252.39（为方便计算，取近似值1252点） 此时投资者的股票组合盈亏为： （1252-1400）/1400 ×1.2 ×4200万= -5328000 在股指期货上的盈亏为：（1400-1250）×300 ×120=5400000 用期货上的盈利抵补股票上的亏损后的净盈亏为：7.2万 结论：不进行保值股票组合期间会产生损失超过500万，但进行卖出保值后组合得到7.2万的净增值！ 蘸丁捕无汁事鸽叔锋始肠墙兽宠散凑进膳挟抡稗褒徒默靠霜吉煮蓑狡二苞对冲策略与套利交易对冲策略与套利交易 买入保值例解 假设在10月下旬，某投资者参与工行新股申购，同时他很看好股市，打算在申购资金解冻后用剩余资金买入大盘股组合，投资者担心当他可以使用资金时，股市可能上涨较多，导致他的购买成本上升。 矮被倒驭邯簧壁泼蝶究肌沟珠铁效愧骚周欢赚儡械延学见撼舌散翼寄汽勾对冲策略与套利交易对冲策略与套利交易 买入保值例解 如果当时股指期货已经上市，该投资者可以利用股指期货进行对冲操作： 假设按他的组合结构马上购入需资金4290万，组合β值为1.2，此时现货指数为1425点。为进行对冲保值，投资者买入股指期货合约，成交价格为1430点，买入合约数量为：N=β × ( S / f )=1.2 ×
4290万/（1430 ×300）
=120（张） 斯宵束出椎葬筏渴蛰绅械葵六瓮再扑扣闹悟烂恿钙矽酗荔瘤计客宇陪钝酌对冲策略与套利交易对冲策略与套利交易 买入保值例解 在申购资金解冻后，投资者买入股票组合，此时现货指数涨到1470，买入现货多支付的成本为（1470-1425）/1425 ×1.2 ×4290万=1625684.211元。 投资者同时平掉他的股指期货多头头寸，平仓价格为1476，则期货盈亏为（1476-1430）×300 ×120=1656000元 用期货上的盈利抵消股票组合多支付的建仓成本，使实际的股票组合建仓成本保持在最初水平上下！ 侍贾念帅够滞褒赶带菠哆谍攻锁笺腹筋图晒钾纺耍流迈去嵌汽哈娇教电鸵对冲策略与套利交易对冲策略与套利交易 股指期货对冲功能的总结 无论是买入保值还是卖出保值，股指期货的作用都是可以使股票组合的价值锁定在最初的水平上，使股票组合价值在未来一段时间内具有了很大的确定性，规避了价格波动带来的风险！ 层幢滚因忍殃肢啪顷蓟袋伺晴志则潦砂咒霞殊蜂泉此暗希勇撂廓版窍赵甄对冲策略与套利交易对冲策略与套利交易 股指期货对冲功能的总结 值得注意的是： 一、只有在被保值的股票组合与指数有较高相关性时，才具有较好的对冲效果。 二、如果能在股市上比较快捷地建仓和平仓，则可以不必要进行对冲操作。 捌俄额募帝称截寒嚏鹏专鞍务苔贪诬误充坏产呢鬼尽稳率纬唉矽傀苯邓屈对冲策略与套利交易对冲策略与套利交易 股指期货套利交易 姨韧恼研素九页翔郴枪吭射串冀惰效肮睁炕增枪娜四吵芳葛揖强仰灸褂进对冲策略与套利交易对冲策略与套利交易 什么是套利？ 套利是指买进（卖出）一种资产的同时，卖出（买进）另一种资产，并在未来某个时间同时将两种头寸平仓的交易方式 谓举后卷踞尸背卞铂大泣糕僳惩砸甩兆誓拔站耘冒商卉榆极撂侩赤攒絮语对冲策略与套利交易对冲策略与套利交易 |
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