兴银基金刘帆 | 指数调样如何获取超额？

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刘帆 兴银基金指数量化基金经理

履历：曾任职平安基金，管理指数产品超过200亿;现任兴银中证科创创业50指数、兴银国证新能源车电池ETF、兴银中证港股通科技 ETF的基金经理。

当下正值指数调样期，每一次调样也是投资者可把握的稀缺性的大级别套利机会之一。我们将从以下几个维度详细展开：

1.调样背后的资金流动

截止2024年6月6日，沪深300、中证500、科创50、上证50等沪深市场重点指数基金（含被动指数与指数增强）的规模分别高达6260亿、1641亿、1522亿、1480亿元。除了宽基指数，部分行业和主题指数基金跟踪规模体量也较大。其中证券公司、中证白酒、国证芯片指数在行业主题被动指数中规模领先，分别高达842亿、520亿和389亿。

被调入个股在不同重点指数间的调入，可能对单一指数调入带来的影响具有削弱或增强作用，我们需要从多个指数净调样的角度来研究。比如股票1将被调入重点指数A、B，同时会被调出重点指数C、D，我们需要综合考量调入所带来的资金净流入以及调出所带来的资金净流出之间的差值，此外不同股票的日成交额有大有小，那么同样的资金所带来的流动性冲击是不一样的，最终影响到个股的涨跌幅。

2.为什么建议大家积极把握调样套利？

极少有套利策略能同时满足可容纳资金多、套利空间大、可持续时间长三要素，而指数调样满足了以上三要素。首先，指数调样因涉及的股票数量众多，涉及的被动调仓资金以及跟随套利资金体量较大，可容纳的资金相对较多。其次，根据历史数据统计，每一轮指数调样预计能相对全市场跑出5%-10%甚至更多的超额收益，套利空间相对较大。最后，每一轮指数调样覆盖的时间达两周以上，可持续时间相对较长，即便是反应不那么敏捷的投资者也有机会。

3. 专业投资者与普通投资者该如何进行调样套利？

专业投资者的调样套利可以大致分为两类，一类是部分套利型资管机构做的全市场调样套利策略，另一类是指数基金管理人针对所管理的指数成分券变动做的调入调出基差套利策略。我举个例子来说明一下这两类套利策略。

第一类的常见做法是：首先筛选出跟踪规模体量在50亿以上的重点指数，约40条；其次，根据这些重点指数的编制规则估算出调入成份券的权重占比，调出成分券的权重可直接从现有的权重文件中获取到，然后乘以其所在指数的规模体量便可测算出调入调出的资金流，若同一只个股被多条指数调入、调出，轧差计算即可；最后，用该个股的净资金流除以其前10个交易日的日均成交额得出冲击系数，截取正冲击系数排名靠前的前10-20只股票做一个调样套利组合。

第二类的常见做法是：首先，根据指数编制规则估算出新一期各成分券的权重；其次，根据新老成分券结构的变化测算出买入、卖出组合的涨跌幅情况，轧差计算出基差；最后，根据基差变动做相应的买卖操作，也就是在卖出组合的涨幅相对于买入组合的涨幅扩张得较大时，同时交易卖出组合和买入组合。

以上这些涉及到一些专业知识以及复杂的计算，那对普通投资者而言如何参与调样套利呢？一个简单的操作就是参考券商研究所关于指数调样的研究报告，有的研报里会直接列明哪些股票受调样的正向影响较大，哪些股票受调样的负向影响较大，大家可以直接查阅选择。